قال خينغ أوي، مستثمر سابق في ديون الائتمان في غولدمان ساكس، أن السوق قد قيّم السهم الممتاز لشركة ستراتجي (STRC) بشكل خاطئ. وحسب حساباته، فإن قيمته تبلغ حوالي ٩٦ دولار، بينما يتم تداوله قريبًا من ٨٥ دولار.
قضى أوي ٢٥ عامًا في تقييم الديون عالية المخاطر في غولدمان ساكس وصناديق التحوط. وشارك نموذج STRC الخاص به في نقاش طويل مؤخرًا.
لماذا العائد ١٤% على سهم ستراتجي STRC مضلل
يدفع STRC توزيعات أرباح بنسبة ١٢%. وعند تقسيم ذلك على سعره المخفض اليوم، تحصل على عائد يفوق ١٤%. ينتشر هذا الرقم في كل مكان. وقال أوي أنه غير صحيح.
إليك المشكلة. هذا الحساب يفترض أن STRC سيدفع للأبد مهما حدث. STRC لا يعد بأي شيء من هذا القبيل. فهو لا يستحق أبدًا، ولا يجب عليه أبدًا سداد قيمته الاسمية البالغة ١٠٠ دولار، والمعروفة بالقيمة الاسمية. ويدفع فقط طالما تستطيع مايكروستراتجي تحمل ذلك.
انهارت الأسهم ٢٥% دون القيمة الاسمية خلال موجة بيع بيتكوين في يونيو. هذا هو السبب وراء ظهور العائد بهذا الاغراء.
كتب أوي في تحليله أن تلك التجربة تترك لديك غريزة بسيطة: لا تقيم أبدًا تدفق الكوبون بقسمة كوبون هذا العام على سعر اليوم.
تابعنا على X للحصول على آخر الأخبار لحظة بلحظة
لذا، يقيم السهم STRC كما يقيم السند. احسب النقود التي سيدفعها فعليًا، ولا شيء أكثر. أظهر لوحة معلومات ستراتجي وجود ٨٤٣٬٧٧٥ بيتكوين (btc) بقيمة ٥٤ مليار دولار، بالإضافة إلى ٣ مليار دولار نقدًا. وتستحوذ الديون والأسهم الممتازة senior على ٨ مليار دولار من ذلك أولاً. وتأتي قيمة STRC البالغة ١٠,٥ مليار دولار بعد ذلك.
٢٩ عامًا من التوزيعات حتى إذا لم ترتفع بيتكوين أبدًا
استبعد المطالبات senior ويبقى ٥٠,٢ مليار دولار لتدعم الأسهم الممتازة. وتبلغ فاتورة التوزيعات ١,٧٣ مليار دولار سنويًا.
ينتج عن ذلك رقمين لافتين. لا تحتاج بيتكوين إلا للنمو بنسبة ٣,٤% سنويًا ولن تتوقف التوزيعات أبدًا. وإذا بقيت بيتكوين ثابتة للأبد، فإن الأموال تظل تكفي لمدة ٢٩ عامًا.
قدّر قيمة تلك المدفوعات لمدة 29 سنة بسعر خصم 12% فيكون سعر STRC يعادل 96,30$. قامت BeInCrypto بمراجعة الحسابات. وقد ثبتت صحتها.
يدفع السوق 85,29$. هذا السعر يشتري فقط أرباح 17 سنة. يرى أوي أن هذا متشائم للغاية، حيث أن STRF، السهم الأكثر أماناً من STRC، يحقق عائد 10,4% فقط.
يمثل الفرق بين 85$ و96$ نسبة تسعير خاطئ تبلغ 13%. هذا يحمل دلالة حادة. إذا كان أوي على حق، يحصل المشترون على عائد 14% في الوقت الذي يرتفع فيه السعر ليصل إلى القيمة العادلة. إذا كان السوق على حق، فإن الخصم يُعد تحذيراً من إمكانية توقف الأرباح يوماً ما.
يبدو أن بعض المشترين يوافقون أوي. أظهر استطلاع BitcoinTreasuries أن أكثر من نصف الحائزين اشتروا الانخفاض دون القيمة الاسمية.
الطريق للعودة إلى 100$
يقوم سعر بيتكوين بمعظم العمل. يبين جدول أوي أن STRC يعود إلى 100$ إذا وصل بيتكوين إلى 80 000$. عند 40 000$ ينخفض إلى 58$.
يمتلك MicroStrategy أيضاً أدوات. تم إدراج STRC في يوليو 2025 عند 90$ مع عائد 9%. وواصل مجلس الإدارة رفع العائد مرة تلو الأخرى، ليصل الآن إلى 12% بغرض رفع السعر نحو القيمة الاسمية.
يساعد النقد أيضاً. يقدر أوي أن كل مليار دولار يتم جمعها واحتجازها بالاحتياطي تضيف حوالي أربع نقاط. يضيف إعادة الشراء خمس نقاط، لأن ستراتيجي ستدفع 85$ لشيء يقدره هو بـ96$.
يصبح التسعير الخاطئ نفسه هو الأداة الأرخص للشركة. يتناسب تكدس السيولة مع ما وصفه أحد مكاتب الأبحاث بأنه تحول لمواجهة شتاء بيتكوين.
يوجد تحفظ واحد. يدير أوي تريجري، شركة بيتكوين للخزانة في أوروبا، لذا يستفيد عندما تُؤخذ هذه الأسهم بجدية. لا يزال هناك مشككون. توقع الاقتصادي بيتر شيف انهياراً نحو 20 000$، وطرح آخرون سؤالاً من سيدفع في النهاية إذا تم تصفية رهان ستراتيجي بـ64 مليار دولار.
تصبح الآن المسألة بسيطة. هل تستحق شركة تمتلك ٥٧ مليار دولار من الأصول كل هذا الشك بسبب فاتورة توزيعات أرباح بقيمة ١,٧٣ مليار دولار؟ تحدد حركة بيتكوين القادمة جزءاً كبيراً من الإجابة على هذا السؤال.
