تمر MicroStrategy (التي أصبحت الآن ستراتيجي) في أكثر مراحل الاستراتيجية أهمية منذ اعتماد البيتكوين كأصل رئيسي في الخزانة. انخفض علاوة القيمة الصافية الاستراتيجية الدقيقة للشركة (mNAV) إلى 1.04 مرة، مما أدى فعليا إلى محو مخزن التقييم الذي كان يغذي أدائها الكبير مقارنة بالبيتكوين نفسه.
يمثل هذا التحول تغييرا في النظام، حيث لم يعد مستقبل ستراتيجي يعتمد بشكل أساسي على مسار سعر البيتكوين، بل على ما إذا كانت أسواق رأس المال لا تزال مستعدة لتمويل هيكلها المالي المتطور المتزايد الاعتماد على البيتكوين.
علاوة استراتيجية mNAV انخفضت إلى 1.03 مرة مع تحدي خسائر ربع ربع دولار 17.4 مليار دولار لنموذج الرافعة المالية للبيتكوين
خلال معظم عامي 2023 و2024، تداولت ستراتيجي بأقساط تجاوزت ضعف صافي قيمة الأصول (NAV) التي تتجاوز 2.5 أضعاف.
Sponsoredسمح هذا العلاوة للشركة بإصدار الأسهم والسندات القابلة للتحويل والأسهم الممتازة بشروط مناسبة، وإعادة تدوير رأس المال في عمليات شراء إضافية من البيتكوين وزيادة تعرض المساهمين. مع اقتراب السعر من التكافؤ الآن، توقفت دولاب الموازنة عن العمل.
تمتلك ستراتيجي حاليا حوالي 673,783 بيتكوين بيتكوين بقيمة تزيد قيمتها عن 63 مليار دولار عند أحدث إفصاح، بالإضافة إلى حوالي 2.25 مليار دولار نقدا. ومع ذلك، فإن مؤشرات القيمة السوقية لديها هي بحيث أن:
- أساسي - 47 مليار دولار
- مخفف - 53 مليار دولار
- قيمة المؤسسة - 61 مليار دولار
هذا التفاوت بين قيمة البيتكوين والقيمة السوقية يثير جدلا حول ما إذا كان السهم أقل من قيمته أو ما إذا كانت الأسواق أخيرا تسعر المخاطر الهيكلية للنموذج. يرى بعض المستثمرين أن هذا الضغط فرصة.
وصف آدم ليفينغستون جهاز 1.03x mNAV بأنه "أفضل نقطة دخول" رآه. ويجادل بأن علاوة 3٪ متواضعة لا تزال توفر تعرضا مضخما لبيتكوين بنسبة تقارب 26٪.
من وجهة نظره، قد يمول إصدار ستراتيجي لأسهم STRC الممتازة في السوق قريبا عملية شراء كبيرة أخرى من البيتكوين. وهذا سيسمح لرئيس مجلس الإدارة التنفيذي مايكل سايلور بزيادة البيتكوين لكل سهم دون الاعتماد على أقساط فائقة جدا.
هذا التفاؤل يستند إلى إعادة صياغة أساسية لأعمال ستراتيجي. بدلا من أن تكون سهما نموا يعتمد على زخم البيتكوين، تضع ستراتيجي نفسها بشكل متزايد كمجمع بيتكوين مدفوع بالعائد.
سهم STRC Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Preferred Sold الآن يحمل توزيعات سنوية بنسبة 11٪، مع توقع أن تكون الدفعة التالية حوالي 0.91 دولار للسهم في وقت لاحق من هذا الشهر.
يجادل المؤيدون بأن هذا يحول الشركة إلى شكل من أشكال الدخل الثابت المدعوم بالبيتكوين. جادل جو بورنيت، مدير استراتيجية البيتكوين في شركة سيملر ساينتيفيك، بأنه حتى لو ظل سعر البيتكوين مستقرا، فإن ستراتيجي نظريا يمكنها خدمة توزيعات الائتمان الرقمية لعقود. في منشوره، يستشهد بورنيت بانخفاض قيمة العملات الورقية على المدى الطويل.
في هذا الإطار، المدة، وليس حركة السعر قصيرة الأجل، هي المتغير الرئيسي.
Sponsoredتكشف الخسائر المحاسبية عن هشاشة نموذج ما بعد القسط في الاستراتيجية
يأتي هذا التحول الذي يركز على العائد في الوقت الذي تبرز فيه البيانات المالية لستراتيجي التوترات المتزايدة. في نموذج 8-K بتاريخ 5 يناير 2026، كشفت الشركة عن خسارة غير محققة بقيمة 17.44 مليار دولار في الأصول الرقمية للربع الرابع من 2025 وخسارة غير محققة قدرها 5.40 مليار دولار للسنة بأكملها.
بينما هذه الخسائر قائمة على المحاسبة وترتبط بانخفاض بيتكوين في الربع الرابع، إلا أنها تحمل تداعيات حقيقية. بموجب القواعد المحاسبية الحالية، تعامل الأصول الرقمية كأصول غير ملموسة معيشة إلى أجل غير محددة.
هذا يجبر الشركات على التعرف على الإعاقات أثناء فترة الانكسار دون السماح بإعادة القياس للأعلى أثناء التعافي. يجادل النقاد بأن هذه المظاهرات أصبحت أكثر أهمية الآن بعد أن اختفى العلاوة السعرية.
أشار المحلل نوفاكيولا أوكامي إلى استمرار الأداء المتدهور، مشيرا إلى أن أسهم ستراتيجي تأخرت عن البيتكوين خلال آفاق شهر واحد وستة أشهر وسنة واحدة. وبهذا، كسر الفرضية الأساسية بأن MSTR يجب أن يتفوق على تعرض البيتكوين الفوري.
في تقييمه، فإن انهيار علاوة mNAV منذ منتصف 2025 قد أضعف قدرة ستراتيجي على إصدار السندات القابلة للتحويل "الرخيصة" و"الأفضل"، مما ترك المساهمين العاديين عرضة للتخفيف دون أي ارتفاع.
ويحذر آخرون من أن استمرار إصدار الأسهم بأقل من الأقساط ذات المعنى يؤدي إلى تآكل قيمة المساهمين. من بينهم برينان سميثسون، الذي يجادل بأن الطلب غير الكافي على السلع المفضلة قد يجبر ستراتيجي على الاعتماد على التخفيف لتمويل كل من الأرباح وشراء البيتكوين.
يعكس هذا الجدل السؤال المركزي الذي يواجه ستراتيجي في عام 2026: هل يمكن للتمويل المؤسسي الأصلي للبيتكوين أن يعمل دون أقساط مضاربة؟
مع اقتراب mNAV من 1x، يتم فحص كل جمع رأس مال بدقة. لم يعد إصدار الأسهم أو البطاقات المفضلة يزيد تلقائيا من البيتكوين لكل سهم. بدلا من ذلك، يخاطر بالضعف إذا تراجع الطلب.
القضية الزائفة تعتمد على الصبر. يعتقد المؤيدون أن ارتفاع البيتكوين المعتدل، واستمرار انخفاض قيمة الدولار، وإمكانية خفض أسعار الفائدة يمكن أن تعيد تدريجيا الثقة في نموذج العائد الخاص بستراتيجي.
تحذر الحالة الهابطة من أنه بدون تجديد شهية سوق رأس المال، قد تتوقف التجربة. مثل هذا النتيجة قد تحول استراتيجية إلى بديل متقلب وضعيف الأداء بدلا من بديل أفضل من البيتكوين المباشر أو صناديق المؤشرات المتداولة.
تجعل هذه المنظورات من ستراتيجي اختبارا مباشرا لاختبار ما إذا كانت أسواق رأس المال ستستمر في تمويل التعرض للبيتكوين بالرافعة المالية عندما يتلاشى الضجيج ويختفي وسادة العلاوة الإضافية.
